O multiplicador do FMI

O FMI assumiu esta semana que errou no cálculo do multiplicador orçamental que serviu de pressuposto aos planos de ajustamento dos países intervencionados na zona euro. Concretamente, a anterior abordagem assumia que por cada euro de corte na despesa pública ou de aumento de impostos (chamemos-lhe consolidação), o PIB cairia 0,5 euros. A organização presidida por Christine Lagarde estima agora que a consolidação orçamental está a ter um impacto entre 0,9 e 1,7 euros, ou seja, o multiplicador é significativamente superior. A mudança deste pressuposto tem impacto na formulação dos planos de ajustamento, mas talvez menor do que aquele que a notícia sugere.

Em primeiro lugar importa esclarecer uma dúvida frequente associada à análise do multiplicador orçamental. O facto de este coeficiente ser maior ou menor do que 1 não é decisivo para saber se a consolidação deve ou não ser feita de todo. O efeito negativo sobre a economia (no curto prazo) existe sempre que o multiplicador é positivo, independentemente de ser acima ou abaixo de 1. Ora, se o efeito da consolidação orçamental é sempre recessivo, fará sentido persistir no combate ao défice um pouco por toda a zona euro?

Para decidir se consolidar faz sentido ou não (ou qualquer outra decisão económica), devemos sempre centrar-nos no custo de oportunidade, isto é, comparar o resultado esperado de uma opção com os resultados esperados das alternativas reais. Assim, importa confrontar as consequências dos cortes de despesa e aumentos de impostos com as consequências da sua ausência. 

A meu ver, é realista afirmar que não atacar os crónicos défices tem um efeito mais nocivo sobre o PIB do que avançar com a consolidação no actual contexto, em troca de um financiamento assegurado a juros mais baixos do que aqueles que o mercado nos disponibiliza. Voltando à análise de alternativas realistas, a única em cima da mesa seria deixar de haver financiamento externo da nossa economia, com um impacto recessivo colossal na produção de riqueza. Mais ainda, a consequência do nosso estrangulamento financeiro seria um mix tóxico de cortes de despesa pública, aumento de impostos e inflação bem mais gravoso do que o actual. O país estaria falido. Punto e basta.

No entanto, a dimensão do multiplicador tem um grande impacto na definição do ritmo ideal do ajustamento. Se o multiplicador é maior isso significa que o efeito recessivo da consolidação orçamental no curto prazo é também maior. Uma consolidação demasiado rápida neste contexto, especialmente quando a procura externa está também deprimida, pode ser self-defeating, provocando um colapso da economia. Portanto, um multiplicador maior sugere a necessidade de um ajustamento mais lento e/ou mais medidas de compensação, como reformas que estimulem o crescimento económico e permitam contrapor em parte o efeito recessivo do corte de despesa/aumento de impostos. Está também amplamente documentado que cortes na despesa têm efeitos menos recessivos do que aumentos de impostos.

Uma outra variável, possivelmente a crucial, é a da política monetária. Esta é, na zona euro, uma prerrogativa exclusiva do Banco Central Europeu. Uma redução do stock de dívida é tanto mais difícil quanto menos expansionista for a política monetária. Entendo aqui uma política expansionista como aquela que resultaria numa taxa de inflação mais elevada do que a actualmente prevista, sendo que o mandato do BCE é claro ao exigir um valor próximo mas abaixo de 2%.

A inflação ajuda no combate à dívida pois é um default encapotado. É uma transferência de riqueza de credores para devedores, uma vez que o valor real da dívida baixa. As receitas do estado (impostos) acompanham a subida de preços mais de perto do que as suas despesas. O caso dos salários é paradigmático: em caso de congelamento há uma redução dos salários em termos reais. A política monetária pode, então, tornar o ajustamento mais rápido. É defensável afirmar que as suas consequências são menos gravosas do que as de mais incumprimento por parte dos países soberanos. Não se pede que se liguem as impressoras sem critério, nem uma meta superior a 2% é automaticamente um sinónimo de regresso ao pesadelo hiperinflacionista da Alemanha de Weimar. No passado foi assim que a Europa e os EUA recuperaram da dívida acumulada nas décadas de 30 e 40 do século XX, lançando uma época dourada de expansão económica.

Nos últimos anos vem ganhando notoriedade uma escola de pensamento económico, comummente designada de market monetarism, que defende que a meta da política monetária deve ser o produto nominal (ou seja, o produto real mais a inflação) e não apenas a variação dos preços. Este é um tópico demasiado complexo para este texto e não sou a pessoa mais habilitada a expor os seus fundamentos. O importante é notar que existe uma sólida teoria por detrás destas posições, não sendo um mero expediente para facilitar a vida aos políticos. Alguns bancos centrais em países desenvolvidos têm já, aliás, avançado cautelosamente neste sentido.

Resumidamente, a nova posição do FMI não vem pôr em causa o imperativo de reduzir o peso de um Estado sobredimensionado e que sufoca a Europa, contribuindo para o declínio económico. Vem, porém, lembrar que não há receitas universais. Abre também o caminho para a reflexão de que há um ingrediente fundamental na cozinha da política económica que não tem sido devidamente utilizado. Sem exageros, é preciso adicionar política monetária q.b. na crise do euro.

Europa über alles

Jens Weidmann, presidente do Bundesbank, o Banco Central da Alemanha, dá hoje uma entrevista ao Público e a 3 outros jornais, de Espanha, Itália e Grécia. A entrevista sintetiza muito bem o ponto de vista das autoridades alemãs nesta crise: os programas de ajustamento hão de funcionar, têm de ser implementados com rapidez e força, e não se pode exigir à Alemanha que assine mais garantias, sem haver que haja maior controlo dos países.

É difícil ler a imprensa portuguesa e não ficar a achar o pior da Alemanha e de Merkel. Mas a verdade é que estes pontos de Weidmann têm o seu quê de razoável. É inegável que os países em dificuldade precisam de reformas; e Weidmann diz que não serão estímulos à construção de infraestruturas que irão resolver o problema destes países, mais ligados à burocracia e a um sistema fiscal ineficiente, diz ele. Não sei se essa generalização pode ser feita a todos os países; pelo menos o nosso teve progresso na era Sócrates no que toca à burocracia. Mas não acho que seja por falta de infraestruturas que o nosso país esteja com problemas. E o nosso problema de competitividade externa é resolvido com uma maior competição interna e abertura ao exterior.

Weidmann insiste também na força que os acordos já feitos têm que ter. E tem também um ponto relevante aqui. Se cada acordo que se assina puder ser posto em causa logo a seguir, então, todos os acordos perdem o seu valor e não tarda não interessa o que se assina. Portanto, quem assina, tem que estar a dar a sua palavra. Quando questionado se a Grécia não deve ser considerado um caso especial, Weidmann diz que o país já foi o que mais apoio recebeu, assim como um grande perdão de dívida. E levanta outro ponto, este que penso que esteja mais esquecido por cá. Ajustar mais suavemente as finanças públicas, como se pretende por cá, pode nem sempre ser tão bom como se pensa. Diz ele que a ajuda financeira funciona como analgésico: compra tempo, mas não resolve os problemas pela raiz. Para além disso, estender as reformas no tempo não deverá aumentar o seu apoio público, tanto nos resgatados como nos países que prestam garantias. De facto, nada garante que um ajustamento ligeiramente mais suave a durar 4 ou 5 anos será mais facilmente suportado (politicamente) que um a durar 2 ou 3. E quanto mais tempo se demorar a ajustar, mais a dívida vai crescendo, atrasando o regresso à sustentabilidade orçamental.

Por fim, a questão do papel da Alemanha nestas garantias. Weidmann diz que a Alemanha não pode avançar para Eurobonds, por exemplo, sem que haja em troca uma maior integração e um maior controlo orçamental dos países (ao nível europeu). E que isso será difícil, vendo por exemplo, a resistência (compreensível) da Espanha à condicionalidade de medidas associadas ao seu resgate.

Esta última questão é particularmente importante, pois por ela passa o desenho da Europa para as próximas décadas. E se as eurobonds ou outras medidas desta natureza são então possíveis, essa mensagem não está a ser bem comunicada por parte dos alemães ao resto da Europa. Não se diga então "eurobonds não", diga-se "eurobonds talvez, mas só se". E assim a Alemanha deixa de ser "o país a dizer sempre não" e assume definitivamente o papel de liderança que de facto tem, no que toca a decidir para onde vai a Europa a seguir. Não fazendo isto, vamos mesmo andar de crise em crise e cimeira em cimeira até um final triste.

Por isso é que a razoabilidade individual de cada uma das ideias principais de Weidman acaba por não disfarçar um desconforto que temos que sentir quando olhamos para a evolução da crise da Europa, e de como um pequeno fogo se alastrou a tantos sítios e chegou agora finalmente a Espanha, como já há muito se antecipava que podia acontecer. Se talvez o problema grego até fosse inevitável, o espanhol não o era. O problema parece ser a cautela, que limita a tomada de medidas convincentes na hora certa. De facto os gregos foram os que já mais apoios receberam e tiveram perdão da dívida. Mas um perdão da dívida mais atempado poderia ter evitado problemas maiores posteriores, que exigem medidas maiores. Os problemas vão continuar como até agora. Porque não basta ter água para apagar o fogo, se ela só chegar quando ele já está a queimar o terreno do vizinho.

P.S.: já a inflexibilidade no que toca à intervenção do Banco Central Europeu, por mais que perceba os receios, parece-me exagerada.

Politicamente (in)correcto

Porque às vezes é preciso levar uma bofetada para sair do estado histérico a que alguns debates nos levam:

Christine Lagarde: os pais das crianças gregas "têm de pagar os seus impostos"

“Penso mais nas crianças de uma escola numa pequena aldeia no Níger que têm duas horas de aulas por dia e têm de dividir uma cadeira por três”, comparou Lagarde quando questionada sobre como conseguia não pensar nas mães que não têm acesso a parteiras ou em pacientes que não conseguem obter medicamentos de que precisam para sobreviver. “Tenho-as sempre na minha mente, porque acho que precisam mais de ajuda do que as pessoas em Atenas.”

“Sabe que mais?”, questionou a directora-geral do FMI. “Também penso naquelas pessoas que estão sempre a tentar fugir aos impostos, em todas essas pessoas na Grécia que estão a tentar fugir aos impostos”, prosseguiu Lagarde, acrescentando pensar nesses “da mesma forma” que pensa nos que estão a ser privados de serviços públicos.

Um aplauso a quem foge às respostas redondas. Não há saída fácil para o drama que a Grécia vive. Fugir para a frente não resolverá, só tornará tudo mais difícil.

Espero que tenham juízo, por eles e por nós. E pelas crianças, claro.